(資料圖)

半年報(bào)綜述：1、營收同比-0.5%（vs 1Q23 同比-1.8%），營收同比降幅收窄。凈利潤同比+9.1%，較1Q23 同比增速邊際提升0.3 個(gè)點(diǎn)；撥備釋放利潤。凈利息收入同比增1.2%，跟1 季度的增速基本穩(wěn)定。凈非息收入同比-3.2%，較1Q23 同比降幅收窄3.9 個(gè)點(diǎn)，主要是資金市場利率下行、公允價(jià)值變動(dòng)損益大幅轉(zhuǎn)正貢獻(xiàn)。

2、單季日均凈息差環(huán)比下降，資負(fù)端共同拖累。 凈利息收入環(huán)比-3.3%，單季日均凈息差環(huán)比下降13 bp 至2.16%。資產(chǎn)端：生息資產(chǎn)收益率環(huán)比下降6 bp 至3.80%，貸款利率環(huán)比下降10bp 至4.31%，主要是定價(jià)拖累。負(fù)債端：計(jì)息負(fù)債付息率環(huán)比上升6bp 至1.74%，存款和同業(yè)負(fù)債成本均有提升。存款成本環(huán)比上升4bp 至1.63%，由定價(jià)和結(jié)構(gòu)共同拖累。3、資產(chǎn)負(fù)債增速及結(jié)構(gòu)：單季信貸增速略有放緩，存款增速高于貸款增速。2Q23 單季新增778 億元，較去年2Q22 少增207 億。2Q23 單季新增1863 億元，較去年2Q22 少增616 億；增量主要在1季度。上半年新增6288 億，同比略少增57 億。4、存貸細(xì)拆：零售投放明顯改善；存款定期化延續(xù)。1H23 新增對公：零售：票據(jù) = 66：60：-26，零售投放邊際提升顯著（vs 1Q23 新增對公：零售：票據(jù)=66:30:4）。5、凈非息同比負(fù)增收窄：

其他非息收入拉動(dòng)。凈非息收入同比下降3.2%（1Q23 同比-7.0%），邊際有所改善，主要是凈其他非息收入中的公允價(jià)值變動(dòng)損益大幅轉(zhuǎn)正；另外代理保險(xiǎn)同比增速轉(zhuǎn)正，同比增3.1%。6、資產(chǎn)質(zhì)量總體穩(wěn)定，零售不良率環(huán)比下降。不良維度：

不良率環(huán)比持平在0.95%。對公不良率環(huán)比微升1bp 至1.26%，零售不良率均環(huán)比下降3bp 至0.86%。逾期維度：逾期率為1.25%，環(huán)比上升2bp；其中逾期3個(gè)月以上占比總貸款為0.74%，環(huán)比上升1bp。撥備維度：撥備覆蓋率為448%，撥貸比環(huán)比持平在4.27%，整體風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)能力依然強(qiáng)健。各業(yè)務(wù)條線資產(chǎn)質(zhì)量情況：母行逾期情況有改善，零售和公逾期均略有下降，各業(yè)務(wù)條線不良生成均環(huán)比下降。地產(chǎn)、融資平臺(tái)敞口不斷壓降。7、私行客戶及其AUM 在高基數(shù)基礎(chǔ)上維持兩位數(shù)增長。零售客戶數(shù)1.9 億，AUM12.8 萬億，同比增9.6%；私行客戶數(shù)14 萬戶，AUM 突破4 萬億，同比高增10.1%。8、FPA 達(dá)5.5 萬億元，同比增6.8%。

對公客戶數(shù)264.85 萬戶，同比增9.9%。

投資建議：公司當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)2023E、2024E、2025E PB 0.86X/0.76X/0.68X；PE 5.36X/4.95X/4.6X。短期看，招商銀行在財(cái)富管理、零售信貸、地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)等方面的壓力已有緩解趨勢。長期看，招商銀行各項(xiàng)指標(biāo)顯示其穩(wěn)健優(yōu)秀的基本面同時(shí)， 在零售和財(cái)富管理賽道逐漸積累起來“商業(yè)模式的護(hù)城河”；在于長期形成的內(nèi)部市場化、外部客戶導(dǎo)向的“企業(yè)文化”（在銀行業(yè)內(nèi)里是稀缺的）；在于一大批務(wù)實(shí)勤奮、專業(yè)和進(jìn)取正派的中高層和業(yè)務(wù)骨干形成的“團(tuán)隊(duì)人員”。這些底層價(jià)值并未發(fā)生變化，仍是行業(yè)中稀缺優(yōu)秀的銀行，值得長期持有。

注：根據(jù)已出中報(bào)，我們微調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2023-2025 年歸母凈利潤為1502億、1622 億和1747 億（前值為1524 億、1660 億和1795 億）。

風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)下滑超預(yù)期、公司經(jīng)營不及預(yù)期。

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