投資要點(diǎn)

(相關(guān)資料圖)

舍得酒業(yè)發(fā)布中報(bào)，23H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入35.29億元，同比+16.64%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)9.20億元，同比+10.07%。23Q2公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入15.08億元，同比+32.10%；23Q2實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.50億元，同比+14.83%。

Q2業(yè)績(jī)表現(xiàn)堅(jiān)挺，彰顯強(qiáng)經(jīng)營(yíng)控制力

公司營(yíng)收表現(xiàn)符合預(yù)期，23Q2酒類收入13.64億元（+31.54%），其中中高檔酒/低檔酒分別實(shí)現(xiàn)收入10.87億元（+30.83%）/2.77億元（+34.41%），占比分別為79.68%(-0.43%)/20.32%(+0.43%)。在商務(wù)消費(fèi)復(fù)蘇緩慢的背景下，次高端整體銷售相對(duì)承壓，但公司二季度仍能實(shí)現(xiàn)優(yōu)異回款，彰顯其強(qiáng)經(jīng)營(yíng)控制力。公司利潤(rùn)增速低于營(yíng)收增速，主要系：①股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用分?jǐn)?②Q2加大市場(chǎng)費(fèi)用投入;③產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響;④夜郎古并表虧損影響。

舍得&沱牌貢獻(xiàn)核心增長(zhǎng)，降庫存+促動(dòng)銷為短期重心

分事業(yè)部來看：①舍得事業(yè)部中舍之道增速領(lǐng)先（我們預(yù)計(jì)增速40%-50%），品味仍是核心產(chǎn)品，批價(jià)走勢(shì)穩(wěn)定（我們預(yù)計(jì)收入增速與公司整體增速相近）；②沱牌事業(yè)部受益于大眾消費(fèi)回暖，高線光瓶酒T68表現(xiàn)優(yōu)秀，產(chǎn)銷快速增長(zhǎng)，目前規(guī)模偏小但增速領(lǐng)先；③國際化事業(yè)部增速較快；⑤要客和老酒事業(yè)部表現(xiàn)相對(duì)較弱，預(yù)計(jì)待“藏品十年”推出+平臺(tái)公司成立后，有望推動(dòng)老酒事業(yè)部增長(zhǎng)；⑥夜郎古作為醬香賽道的儲(chǔ)備產(chǎn)品，當(dāng)前仍處于導(dǎo)入期，23H1營(yíng)收0.75億元/利潤(rùn)虧損0.16億元，預(yù)計(jì)公司下半年會(huì)加大對(duì)于夜郎古的賦能，包括品牌、人員、銷售政策等，看好下半年業(yè)績(jī)逐季改善。

持續(xù)深耕細(xì)分市場(chǎng)，持續(xù)加大費(fèi)用投放

以22年重慶會(huì)戰(zhàn)為樣板，公司23H1開啟上海會(huì)戰(zhàn)，計(jì)劃布局武漢/南京等大城市會(huì)戰(zhàn)，持續(xù)攻堅(jiān)薄弱區(qū)域，加大潛力市場(chǎng)的開拓。從動(dòng)銷表現(xiàn)來看，公司傳統(tǒng)市場(chǎng)普遍表現(xiàn)較好，預(yù)計(jì)東北較為亮眼，核心區(qū)域中四川/山東/天津表現(xiàn)穩(wěn)定，湖南及環(huán)太湖區(qū)域初具規(guī)模。分渠道看，23Q2電商/批發(fā)代理實(shí)現(xiàn)收入1.09億元(+60.28%)/12.55億元(+29.52%)。分市場(chǎng)看，23Q2省內(nèi)/省外收入4.49億元(+33.47%)/9.15億元(+30.62%)，經(jīng)銷商規(guī)模環(huán)比+120家至2405家。公司持續(xù)加大費(fèi)用投入，針對(duì)宴席等場(chǎng)景進(jìn)行促銷活動(dòng)，同時(shí)增加獎(jiǎng)勵(lì)活動(dòng)，加速市場(chǎng)培育和開瓶動(dòng)銷。

精細(xì)化運(yùn)營(yíng)優(yōu)化費(fèi)用率，盈利能力短期波動(dòng)

23Q2公司毛利率同比-1.91pct至71.88%，主要受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響。費(fèi)用方面，23Q2公司銷售費(fèi)用率同比-0.41pct至15.20%，主要受運(yùn)營(yíng)模式升級(jí)為精細(xì)化運(yùn)營(yíng)影響，下半年進(jìn)入旺季后公司加大對(duì)回廠游等促銷活動(dòng)及品牌建設(shè)投入，預(yù)計(jì)費(fèi)用將同比提升；管理費(fèi)用率同比+0.16pct至9.27%。綜合作用下23Q2公司歸母凈利率同比-3.49pct至23.22%，盈利能力穩(wěn)步發(fā)展。

堅(jiān)持多品牌矩陣戰(zhàn)略，加強(qiáng)品牌建設(shè)工作。

公司將品牌戰(zhàn)略從“雙品牌戰(zhàn)略”進(jìn)化為“多品牌矩陣戰(zhàn)略”，通過IP建設(shè)與互聯(lián)網(wǎng)新媒體營(yíng)銷提升品牌影響力，推出了舍得老酒論壇、舍得老酒盛宴等活動(dòng)，強(qiáng)化品牌認(rèn)知度，筑牢品牌形象。公司預(yù)計(jì)于23Q3將費(fèi)用進(jìn)一步向品牌建設(shè)傾斜，在廣告方面加大投入，加強(qiáng)品牌建設(shè)。

高端化及全國化穩(wěn)步推進(jìn)，看好公司長(zhǎng)期價(jià)值

公司上半年以舍得+沱牌為增長(zhǎng)核心，在次高端及大眾消費(fèi)市場(chǎng)保持高速增長(zhǎng)，Q3將以“降庫存，促動(dòng)銷”為主要目標(biāo)，考慮到下半年旺季將臨+全國化拓展順利+下半年促銷費(fèi)用加大，預(yù)計(jì)公司下半年增勢(shì)延續(xù)。從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，公司通過多品牌矩陣戰(zhàn)略加強(qiáng)品牌建設(shè)，在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和運(yùn)營(yíng)模式的持續(xù)升級(jí)下，后續(xù)高端、全國化將穩(wěn)步進(jìn)行。

盈利預(yù)測(cè)及估值

我們預(yù)計(jì)2023~2025年公司收入增速為30.14%、26.92%、25.74%；歸母凈利潤(rùn)增速分別為21.64%、32.21%、29.90%；EPS分別為6.15、8.13、10.57元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)23年P(guān)E為22倍，維持買入評(píng)級(jí)。

催化劑：白酒需求恢復(fù)超預(yù)期；中秋國慶宴席表現(xiàn)超預(yù)期；批價(jià)持續(xù)上行。

風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)恢復(fù)不及預(yù)期；核心產(chǎn)品批價(jià)上漲不及預(yù)期；市場(chǎng)拓展不及預(yù)期。

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