來源：如是金融研究院

編者按

(資料圖)

6月21日端午節(jié)前最后一個交易日，A股不出所料沒有逃過節(jié)日魔咒，被“包了粽子”。人民幣匯率跌破7.2，讓市場不安情緒升溫，滬指收跌1.31%，深成指跌2.18%。港股更慘，恒生科技指數(shù)跌幅超過3%。

想到近期市場會承壓，但沒想到一天就直接失守3200。

01

為什么今天A股會大跌？

很多人認為現(xiàn)在A股面臨的經(jīng)濟環(huán)境是“內(nèi)憂外患”，像外部的中美關(guān)系、中美利差、人民幣匯率等都是“靴子”，都沒落地。這些擔憂確實存在，但實際上主導(dǎo)市場情緒的關(guān)鍵還在于國內(nèi)因素。

一是不知道托底政策到底有大力度，能不能及時出臺，出臺了能不能拖??？當前市場正處于靜待托底政策“花開”的膠著期，昨天的財經(jīng)觀察也分析了（詳見《降息之后，還有哪些托底政策可以期待？》）。

二是經(jīng)濟周期所謂“弱復(fù)蘇”的下半場能不能及時開啟，何時開啟？撇開人口周期、技術(shù)周期等長周期不談（因為對市場預(yù)期影響沒那么大），現(xiàn)在真正影響市場預(yù)期的，我們認為有兩個：一個是庫存周期，一個是房地產(chǎn)周期。

房地產(chǎn)是周期之母，它的重要性不言而喻，討論很多；而庫存周期則討論得很少，但其實它對股市的影響其實非常大。

今年4月下旬以來市場表現(xiàn)不佳的核心原因之一，就是工業(yè)企業(yè)處“去庫存”不及預(yù)期?？梢哉f，什么時候庫存去得差不多了，新一輪庫存周期開啟，就可能為市場中樞上移提供比較強的指示意義。

02

從白酒看被遺忘的庫存周期

今天看到一個新聞，中國酒業(yè)協(xié)會發(fā)布《2023中國白酒市場中期研究報告》指出，2023年春節(jié)以來，一二線白酒均有不同程度的價格下降甚至倒掛，也就是出廠價高于批發(fā)零售價，甚至國內(nèi)的高端白酒五糧液也出現(xiàn)了價格倒掛。

為什么白酒會出廠價高于批發(fā)零售價呢？其實很好理解。因為各渠道經(jīng)銷商累積的庫存太多了，而今年市場沒有那么好，賣不動，經(jīng)銷售為了回收資金，唯有低價賣貨去庫存。

被公認為市場最強信仰的白酒板塊，都開始進入調(diào)整的新周期，這毫無疑問直接影響它的股價。有意思的是，跟白酒價格倒掛一起上今天財經(jīng)新聞的，還有國內(nèi)一個號稱白酒忠實信徒的著名私募大佬，被曝其所管理的基金凈值出現(xiàn)了巨大的虧損，距離去年7月的峰值已大幅回撤61.47%。

白酒只是當前我國工業(yè)企業(yè)“去庫存”的一個縮影，而且客觀的講，它還屬于“去庫存”比較快的行業(yè)。

但是對于絕大多數(shù)工業(yè)企業(yè)來講，“去庫存”的過程一直沒有結(jié)束，從而影響了市場預(yù)期。為什么這么說呢？

因為庫存是我們判斷宏觀經(jīng)濟趨勢的一個相對滯后、但卻相對確定的信號。比如在復(fù)蘇期剛開始的時候，庫存通常還是下降的，但是隨著需求的好轉(zhuǎn)，企業(yè)為了備貨就會主動增加庫存。反之，企業(yè)庫存去不掉，生產(chǎn)就很難開動，新的商業(yè)周期也很難開啟。

年初以來我國工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫存增速一直向下，復(fù)蘇信號遲遲得不到確認，所以大家普遍擔憂復(fù)蘇動能會減弱（事實上也確實在減弱）。

03

下一階段“去庫存”喜憂參半

喜的情況是，4月開始我國去庫存的速度。這里面“降價促銷”是很多行業(yè)采取的手段，比如我們今天觀察到的白酒，以及前段時間轟轟烈烈的汽車降價潮。疊加近期密集出臺的穩(wěn)需求政策，比如促進汽車消費、綠色智能家電消費、充電樁等相關(guān)文件已經(jīng)出臺，下一階段我國“去庫存”進程會加快。

不過這里面也存在兩個不確定因素：一是出口需求能否穩(wěn)住，5月份數(shù)據(jù)來看出口下滑比較快；二是去產(chǎn)能和去庫存的共振，有可能會放大需求弱的擔憂。

要預(yù)測“去庫存”什么時候完成，PPI（即工業(yè)品出廠價格指數(shù)）是比較好的指標。什么時候主要的工業(yè)行業(yè)不大規(guī)模搞降價促銷了，PPI穩(wěn)了，去庫存就差不多結(jié)束了，同時經(jīng)濟復(fù)蘇就相對比較明確了。

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