1、回應(yīng)三星低價搶單事件，三星確實低價搶單，而且成功了。藥明被揍了，還嘴硬。

今年6月，韓國三星生物和輝瑞聯(lián)合宣布，達成生物類似藥長期生產(chǎn)代工的戰(zhàn)略合作，合作總金額達到4.11億美元，合人民幣近28.77億元，是該公司體量最大的交易，并超過了此前與阿斯利康達成的3.597億美元的最高交易。而該協(xié)議也是繼三星生物早先于3月與輝瑞簽署的1.84億美元交易之后達成的又一筆重磅交易。

近期三星生物透露，其五號工廠已經(jīng)破土動工，預(yù)計將在2025年4月正式投產(chǎn)，五號工廠的建成將使三星生物制劑的產(chǎn)能成為全球第一。

【資料圖】

今天藥明正式回應(yīng)被三星搶單事件，三星正以極低的價格搶項目填產(chǎn)能，藥明沒有降價來搶項目。因為面對的客戶群體不一樣，而且這是一個長周期的行業(yè)，沒必要追求短時間內(nèi)的高產(chǎn)能利用率。這是被揍了，還嘴硬。

2、藥明交流會上透露新增訂單暴降。

從今天藥明生物投資者開放日傳出的消息顯示，截至5月底，藥明生物一共有25個新簽項目，遠低于去年數(shù)據(jù)。公開數(shù)據(jù)顯示，2022年1-4月藥明生物新增47個項目，全年新增120個項目。2020-2021年，藥明生物當(dāng)年新增項目數(shù)量分別為103個、156個。

3、藥明預(yù)期上半年營收同比僅增長10%+，全年同比增長30%。

總結(jié)一下以上信息，最關(guān)鍵的是第一條，底層邏輯是資本周期的影響，供給過剩，需求壓制。第二條，訂單減少，則是供給過剩的反應(yīng)。我們都說CXO行業(yè)具有粘性，確實有粘性，但是是存量訂單的粘性。但是，資本市場短期不關(guān)注存量，更關(guān)注邊際變量，即使存量訂單可以做很多年，但是，新增訂單的減少影響比重要大的太多太多。想象前幾年的地產(chǎn)與物業(yè)行業(yè)。另外，邊際變量實際也是結(jié)構(gòu)變量或底層變量最好的反應(yīng)。

未來行業(yè)的推演：供給的過剩（融資+擴產(chǎn)+以前新冠產(chǎn)能填充）是行業(yè)現(xiàn)狀，而且這是已經(jīng)存在的，是快變量；而需求的恢復(fù)與增長則是相對緩慢的變量，美國的加息還沒有結(jié)束，另外，需求的增長是緩慢相對連續(xù)的，而供給則是非連續(xù)的，是跳躍的。因此，推演行業(yè)，目前訂單的減少只是開始，后續(xù)迫不得已的情況下，藥明生物可能也要放下身段，低價搶單，進而是全行業(yè)的降價，然后是行業(yè)低潮，然后，看到行業(yè)有供給端的退出。這也許才是行業(yè)真正見底的關(guān)鍵信號。

以上是基本面的分析，或者說是產(chǎn)業(yè)周期的分析，我們再回到市場定價上。當(dāng)前三星vs藥明的估值對比，PE為68.9倍vs32.9倍，市值為430億美金vs210億美金。這種定價可能有以下幾個原因：

1、中美關(guān)系的影響；首先，CXO企業(yè)的大部分訂單來自北美；其次，2022年年初，藥明生物旗下位于無錫、上海的兩家子公司被列入美國商務(wù)部“未經(jīng)核實名單”。該兩家自美國購入的“生物反應(yīng)器硬件和少數(shù)過濾器”系受美國《出口管理條例》管制的產(chǎn)品。中美關(guān)系，像是頭頂?shù)倪_摩克利斯之劍。

2、港股市場本身的影響，CXO企業(yè)在港股的跌幅遠大于A股，AH溢價率又到高位。

3、整個行業(yè)的大股東與管理層都在減持，這讓資本市場非常擔(dān)心，擔(dān)心什么？擔(dān)心不知道自己不知道的內(nèi)容，未知的是最恐怖的。

我的愚蠢，6月15日一根長陽線就把我騙進去了。罔顧自己看到的兩個行業(yè)bug：供給過剩與股東減持。本能地被兩個因素吸引：產(chǎn)業(yè)長期邏輯與低估值。投資前，研究還是不夠全面深入，容易被本能驅(qū)動。

投資的復(fù)雜則在于預(yù)期的演變與基本面演變不同步，絕大多時候預(yù)期肯定是早于基本面，但是，關(guān)鍵問題在于早于多少呢？對于逆向投資來說，最悲觀的時候就是最佳的買點。但是，對于CXO來說，何時是最悲觀的時候呢？行業(yè)內(nèi)的企業(yè)確實便宜了，股價也足夠低了。但是，邊際力量還處于向下的趨勢中。邊際力量向下的斜率何時屈平呢?

$藥明生物(02269)$$藥明康德(SH603259)$$康龍化成(SZ300759)$

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