昨日早間，A股三大指數(shù)集體收漲，創(chuàng)業(yè)板指半日漲超1.5%領(lǐng)漲指數(shù)；期間，機(jī)器人概念股、工業(yè)母機(jī)板塊漲幅居前，江蘇雷利錄得20%強(qiáng)勢漲停，昊志機(jī)電、禾川科技、步科股份、漢宇集團(tuán)漲超10%，新時達(dá)、柯力傳感、中大力德、艾迪精密、海得控制、埃斯頓等多股漲停。

馬斯克在人形機(jī)器人降本方向上的豪言壯志直接促成了市場對于中國制造高性價比優(yōu)勢的關(guān)注與熱情。同時，綜合近期市場相關(guān)動向來看，圍繞人形機(jī)器人以及人工智能在機(jī)器人領(lǐng)域的融合應(yīng)用話題快速升溫；可以說，題材板塊今日異軍突起背后很可能是興奮于降本增效背景下中國制造替代機(jī)會，近期崛起的主因則大概率是“人形機(jī)器人”與“人工智能”兩大前期人氣熱點(diǎn)的共振發(fā)力。

(資料圖)

然而，從產(chǎn)業(yè)基本面視角來看，不論是眼下表現(xiàn)熱烈的板塊題材熱點(diǎn)，還是走勢強(qiáng)勁的相關(guān)上市公司，最具核心價值的賽道方向與核心企業(yè)似乎仍方興未艾。

一、“人形”話題很吸睛，概念落地要留心

著眼機(jī)器人行業(yè)的發(fā)展歷程，人形機(jī)器人其實(shí)是一個并不新鮮的新興概念。從最初的誕生概念來看，機(jī)器人的出現(xiàn)本身就是出于對人工勞動勞作的替代——從簡單的機(jī)械性重復(fù)工作/動作向更加復(fù)雜的工作/動作逐級實(shí)現(xiàn)對人工的替代。

在這一追求方向上，伴隨著自動化理論與技術(shù)發(fā)展，機(jī)器人的智能化發(fā)展主線在工業(yè)領(lǐng)域中早已展露無疑。同時，得益于二戰(zhàn)后的工業(yè)產(chǎn)業(yè)快速迭代發(fā)展，以工業(yè)機(jī)器人為主的產(chǎn)業(yè)生態(tài)也得以發(fā)展成熟。

圖：機(jī)器人行業(yè)發(fā)展簡介

圖片來源：國海證券

進(jìn)入新世紀(jì)之后，隨著感知、計算、控制等技術(shù)的迭代升級以及圖像/語音識別處理、深度認(rèn)知學(xué)習(xí)等基礎(chǔ)領(lǐng)域的崛起進(jìn)步，實(shí)現(xiàn)自動設(shè)備/機(jī)器人的人性化逐漸變?yōu)榭赡?；機(jī)器人的智能化與人形化發(fā)展趨勢也從新世紀(jì)開始邁入概念應(yīng)用的探索與早期驗(yàn)證階段。

至于“人形機(jī)器人”這一概念橫空出世一般的新鮮感，2022年首秀的特斯拉人形機(jī)器人Optimus無疑居功甚偉；

但是，在產(chǎn)業(yè)視角下，Optimus背后暗示的產(chǎn)業(yè)化降本、智能化提升以及商業(yè)實(shí)用化的諸多可能性應(yīng)當(dāng)才是激發(fā)包括資本市場在內(nèi)的各方投資熱情的核心基礎(chǔ)。

因此，就產(chǎn)品本身而言，人形機(jī)器人的誕生與其說是科技概念的突然迸發(fā)，還不如說是生產(chǎn)工具智能化發(fā)展的水到渠成。同時，對于投資市場來說，投資關(guān)注的重點(diǎn)與其說是對于新興概念的“一時興起”，倒不如說是在產(chǎn)業(yè)視角下提前押注下一個時代發(fā)展重點(diǎn)的博弈。

二、賽道投資方興未艾，立足長遠(yuǎn)跳出路徑依賴

面對眼下概念個股紛紛異動、關(guān)聯(lián)板塊集體走強(qiáng)的市場盤面表現(xiàn)，圍繞人形機(jī)器人這一方向的投資空間已經(jīng)得到充分釋放了嗎？我們認(rèn)為，其實(shí)未必。誠然，如果著眼圍繞情緒與預(yù)期的短期博弈，市場中的畏高情緒并非沒有道理；

但是，立足類似科技產(chǎn)業(yè)賽道發(fā)展與相應(yīng)的投資規(guī)律，瞄準(zhǔn)機(jī)器人智能化與人性化的賽道投資實(shí)則方興未艾，當(dāng)前最大的制約因素很可能還是源自于投資上的路徑依賴。

1.路徑依賴是當(dāng)前投資機(jī)器人概念無法回避的問題

首先，人形機(jī)器人的賽道應(yīng)當(dāng)如何定位是一個被市場模糊化的基礎(chǔ)核心問題。時至今日，機(jī)器人已經(jīng)形成了以應(yīng)用場景為主要維度的領(lǐng)域劃分方式——機(jī)器人產(chǎn)品/行業(yè)總體上可以分為工業(yè)機(jī)器人、服務(wù)機(jī)器人與特種機(jī)器人三個主要方向；在此體系背景之下，人形機(jī)器人本身的產(chǎn)品與產(chǎn)業(yè)定位就存在著巨大的不確定性：

人形機(jī)器人對于工業(yè)場景意義有限：除機(jī)械結(jié)構(gòu)與性能等物理因素制約以外，人形產(chǎn)品在工業(yè)生產(chǎn)場景存在太多的無用冗余結(jié)構(gòu)，與工業(yè)化生產(chǎn)追求的高費(fèi)效比/投入產(chǎn)出比的理念相悖。

人形機(jī)器人在服務(wù)場景下道阻且長：實(shí)現(xiàn)人形機(jī)器人在服務(wù)場景下的實(shí)用化離不開以人工智能領(lǐng)域?yàn)榇淼闹悄茴I(lǐng)域技術(shù)提升發(fā)展；但是，智能領(lǐng)域的高度發(fā)達(dá)也大概率將引發(fā)圍繞智能危機(jī)、倫理情感等問題的擔(dān)憂與阻礙。

對此，機(jī)器人產(chǎn)業(yè)賽道中相對最為成熟的工業(yè)機(jī)器人就成為了市場“平行移植”的范式模板。一方面，工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)業(yè)成熟度較高，產(chǎn)業(yè)格局、發(fā)展重點(diǎn)、方向空間以及賽道玩家相對明確，投資的邏輯路徑清晰簡明。

另一方面，工業(yè)機(jī)器人長期受到政策連續(xù)聚焦，在與人形機(jī)器人“近似”的已有概念/題材中具有明顯的市場認(rèn)知度優(yōu)勢。此外，由于工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)業(yè)上游領(lǐng)域存在諸多機(jī)器人通用零部件企業(yè)，照搬工業(yè)機(jī)器人賽道經(jīng)驗(yàn)還可以做到“軟的不行就玩硬的”，源自人工智能的不確定性也可借此直接規(guī)避。

綜上所述，面對人形機(jī)器人本身存在的諸多不確定性，市場目前似乎普遍選擇了將工業(yè)機(jī)器人的投資路徑再走一遍。此種平替參考的解決思路固然簡單明了，可同時也帶來了路徑依賴的問題與風(fēng)險。

2.去偽存真、抓大放小，回歸基本面確定性

立足新興科技賽道價值投資的底層邏輯，打破路徑依賴問題的根本方法還是回歸產(chǎn)業(yè)技術(shù)本身的確定性，抓大放小、去偽存真。

針對當(dāng)前的人形機(jī)器人賽道，我們認(rèn)為，相較于人工智能等軟件領(lǐng)域，硬件領(lǐng)域的投資方向其實(shí)是高度確定的。具體來說，硬件領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)機(jī)遇重點(diǎn)其實(shí)在于產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)的構(gòu)建重塑，核心龍頭企業(yè)的長期成長空間可能遠(yuǎn)超當(dāng)前預(yù)期。

其一，由于人形的結(jié)構(gòu)特性與局限性，諸如產(chǎn)品總體布局結(jié)構(gòu)、主要關(guān)節(jié)部位的減速器類型、控制系統(tǒng)核心傳感器類型等具體方向并沒有豐富的選擇空間；人形機(jī)器人的供應(yīng)鏈方向與關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)實(shí)際高度明確。

其二，考慮到人形機(jī)器人具備更強(qiáng)的C端屬性，相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈很大程度上與汽車及消費(fèi)電子也存在很高的相似/重合度，人形機(jī)器人未來的核心硬件產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)平臺標(biāo)準(zhǔn)化將是大概率事件；因此，人形機(jī)器人的產(chǎn)業(yè)機(jī)遇核心將是供應(yīng)鏈生態(tài)重塑洗牌，處于關(guān)鍵部件領(lǐng)域領(lǐng)軍地位、擁有技術(shù)安全壁壘和標(biāo)準(zhǔn)制定話語權(quán)的龍頭企業(yè)優(yōu)勢巨大。

圖：人形機(jī)器人主要硬件領(lǐng)域重點(diǎn)上市公司

圖片來源：國海證券

總的來說，在市場中短期的博弈視角之下，人形機(jī)器人作為近年來新興的科技賽道不僅有著消息面上不是出現(xiàn)的刺激提振，也在邏輯上存在著題材共振等內(nèi)在驅(qū)動因素；板塊當(dāng)前活躍表現(xiàn)背后的本質(zhì)應(yīng)當(dāng)是瞄準(zhǔn)機(jī)器人智能化與人形化發(fā)展趨勢的押注。

因此，題材板塊在短期內(nèi)可能面臨著對工業(yè)機(jī)器人“路徑依賴”帶來的問題與風(fēng)險。不過，結(jié)合產(chǎn)業(yè)技術(shù)本身的確定性因素來看，產(chǎn)業(yè)鏈領(lǐng)域的價值機(jī)遇大概率將是標(biāo)準(zhǔn)化趨勢下的生態(tài)重構(gòu)；在能夠明確的硬件細(xì)分方向上，龍頭企業(yè)的成長仍值得期待。

參考研報：

20230613-國海證券-國海證券機(jī)器人系列專題報告：人形機(jī)器人的國產(chǎn)供應(yīng)鏈機(jī)遇

20230612-東吳證券-東吳證券機(jī)器人行業(yè)深度：工業(yè)機(jī)器人國產(chǎn)化加速，尋找產(chǎn)業(yè)鏈強(qiáng)阿爾法

本報告由研究助理協(xié)助資料整理，由投資顧問撰寫。投資顧問：宋誠（登記編號：A0740621120004）

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